Aujourd’hui, nous avons reçu un autre rapport sur l’emploi montrant que le marché du travail est toujours brûlant. Le chômage est tombé à 3,4 %, un plus bas en 54 ans. La croissance de l’emploi était de 253 000, ce qui est bien au-dessus de la tendance et bien au-dessus des estimations pré-rapport.
Cependant, la donnée de loin la plus importante est le taux de croissance du salaire horaire moyen. Les salaires nominaux ont augmenté à un taux annuel de 6 % en avril, bien au-dessus des attentes. (Le taux de croissance sur 12 mois est passé de 4,3 % à 4,4 %). Pour une Fed qui tente de freiner la croissance de la demande globale, c’est une mauvaise nouvelle. Aux fins de la politique monétaire, l’inflation des salaires est le seul taux d’inflation qui compte.
Pourquoi l’économie est-elle toujours aussi active, malgré plus d’un an de « pénurie monétaire » ? S’agit-il de délais longs et variables ? Non. Une politique monétaire très restrictive réduit presque immédiatement la croissance du PIB. Le vrai problème est une mauvaise identification de l’orientation de la politique monétaire.
J’ai discuté de ce sujet à plusieurs reprises, mais les gens ne semblent tout simplement pas y prêter attention. Alors peut-être qu’une image aiderait. Dans les deux tableaux ci-dessous, je donne des exemples typiques d’une politique d’argent serré et d’une politique d’argent facile. Gardez à l’esprit que ce qui compte vraiment, c’est l’écart entre le taux directeur (taux des fonds fédéraux) et le taux d’intérêt naturel.
Il n’est pas toujours vrai qu’une période de pénurie monétaire soit associée à une baisse des taux d’intérêt, mais c’est souvent le cas. Cela signifie-t-il que les néo-pêcheurs ont raison : que des taux d’intérêt plus bas représentent une politique monétaire restrictive ? Non. Pour un taux d’intérêt naturel donné, la baisse du taux directeur rend la politique monétaire plus expansionniste. Ce fait est mis en évidence par la manière dont les marchés d’actifs réagissent aux surprises de la politique monétaire. Mais lorsque le taux naturel baisse (souvent en raison d’une politique monétaire restrictive antérieure), le taux directeur baisse généralement plus lentement. Pour utiliser le jargon de Wall Street, la Réserve fédérale « est en retard sur la courbe ».
L’inverse s’est produit en 2021-22, lorsque la Fed a relevé les taux plus lentement que le taux d’intérêt naturel n’augmente. Dans ce cas, ce n’était pas tant le rythme des hausses de taux, qui était assez robuste, mais plutôt qu’ils ont attendu trop longtemps pour remonter les taux, alors que le taux d’intérêt naturel avait déjà fortement augmenté.
PS Le taux naturel ne peut pas être mesuré directement ; nous déduisons leur position en observant la croissance du PIB. C’est pourquoi j’ignore les taux d’intérêt et me concentre sur le PIB.